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上市公司商誉频频暴雷 教育行业应汲取哪些经验

  2019年1月份以来,多家上市公司预亏,其中大多是由于收购来的子公司业绩预期下降,进而计提了大额的商誉减值准备,同时交易所也迅速下发了关注函问询相关原因,可以来看一下如下几个公告:

  1月30日天神娱乐公告公司对企业合并形成的商誉进行了减值测试,预计计提商誉减值准备约为49亿元。

  1月30日东方精工公告收购的北京普莱德公司存在着商誉大额减值迹象,预计提30.6亿元至41.42亿元。

  1月29日,人福医药公告拟计提商誉减值损失及无形资产减值损失合计约30亿元。

  同时根据choice查询,1月份以来已有超过20家上市公司公告重大重组或收购事项终止,联系到频频出现的商誉暴雷的现象,不难推测上市公司会在收并购时更加谨慎。

  上市公司为何密集的在此时计提商誉减值,收购而来的公司为何在此时会暴露业绩问题,究竟原因如何,值得深思。

  结合以上图示,不难看出,自2014年以来,并购市场迅速发展,并购数量和金额均大幅增加,同时考虑到并购时一般会有三年的业绩承诺,在承诺期内,被收购企业会调动一切资源来确保对赌业绩的完成,在承诺期过后,部分公司前期资源透支,自身的业务质量无法支撑长期稳定的增长,必然会出现业绩下滑,反映到上市公司层面,子公司业绩预期大幅下滑,商誉会出现大幅减值。

  股市是经济发展的晴雨表,在经济高速发展持续向好的时期,股市一般也会给出积极的反映,结合上图所示,2014-2015年,上证指数大幅上涨,结合前面所述,并购市场在此期间也如火如荼,但是这就催生出一个问题,在一个周期的顶点进行并购时,并购标的估值往往会较大偏离其实际的价值,一旦出现周期性回落,其业绩很难支撑在周期顶点的估值。

  因此,个人认为业绩对赌和由于在周期性的高点进行的并购导致估值过高,是导致上市公司商誉暴雷的关键因素。

  聚焦到教育行业,从最近的事件中,可以汲取哪些经验来降低风险,使投资并购策略更趋合理呢?为便于分析将教育投资粗略分为学历教育和其他两个赛道。

  学历教育由于其特殊性,受到硬件比如房屋土地等限制,内生增长存在一定的限制,其快速扩张主要靠外延并购和自建新学校来完成,由于自建新学校周期较长,所外延并购一般是从事学历教育的集团进行扩张的首选。

  因此,在并购标的的选择和估值的合理性问题上,要借鉴上述问题提前进行考虑,避免估值过高埋下隐患,同时在对赌条件的设计上要更加多元化和合理化,避免高对赌、高估值的模式,降低对赌期之后的业绩隐患。

  其他赛道的企业例如培训、在线等企业,由于其自身受到硬件限制的情形较小,内生增长和外延并购都会是其迅速扩张的手段,同时在资本介入后,退出渠道主要有IPO及被并购两个渠道,考虑到独立IPO的要求较高,被上市公司收购是一个不错的选择,但是此轮商誉暴雷之后,相信上市公司在收购和重组方面会更为谨慎,为了控制潜在的风险,相信会压低并购时对标的公司的估值。所以,对这部分赛道的企业以及相应的投资机构,需要重新审视其预定的退出渠道,同时对公司本身的估值要有更合理的预期。

  同时一般从资本市场上看,教育行业是相对抗周期的一个行业,资本给予的关注度也较高,但这同时也催生了教育企业估值对相对较高。但是从目前的环境来看,私募行业普遍募资困难,从供求关系来讲,资金的供给量有所下降因此按照正常的商业逻辑,资产端的价格应该也有明显下降,但是从实际情况来看资产端价格尚未有明显的下降仍然保持在相对高位,相信此轮事件过后,上市公司在并购时会更趋于理性,对标的公司的选择和估值的安排将更注重对其长期的、可持续的价值判断。




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